康緣藥業整理
催化劑1：政策
23年26個中藥註射劑解限，參照22年解限後放量情況行業有望迎來快速增長：2023版醫保目錄出爐，相比22版醫保目錄，此次醫保目錄調整中，常規目錄共有26個中藥註射劑解除部份限制，將醫保報銷範圍由限定在二級及以上醫療機構指定適應癥放開至二級及以上醫療機構或減少限定疾病的分型。參考22年醫保目錄調整情況：22年共有6個大通用名中藥註射劑部份解限，23年均實作不同程度的放量，根據樣本醫院數據，2023前三季度清開靈註射液同比增長443.7%，達到5.17億體量，丹參註射液同比增長393.7%，達到16.6億體量。我們認為，中藥註射劑解限，對於行業整體存在積極催化，相關企業24年中藥註射劑有望實作快速放量。
催化劑2：公布金振口服液聯合阿奇黴素治療兒童肺炎黴漿菌肺炎的循證醫學臨床研究結果。
公司獨家品種金振口服液開展的 「金振口服液聯合阿奇黴素（希舒美）治療兒童肺炎黴漿菌肺炎的隨機雙盲、三臂平行對照、多中心臨床研究」已完成，研究結果表明，金振口服液在「臨床痊愈時間」指標方面加倍劑量組顯著優於常規劑量組，且兩組均優於安慰劑對照組；在改善胸部X線、縮短咳嗽、咯痰緩解時間等方面，與臨床痊愈時間的結論基本一致，三組未提示需要特別關註的風險點和安全性事件。
兒科優勢產品，循證醫學研究完善有望帶動產品進一步放量。近期，全國多地冬季呼吸道疾病流行期疊加，城鄉居民尤其是兒童醫療衛生服務需求明顯增多；國內肺炎黴漿菌感染兒童患者對大環內酯類抗菌藥物的耐藥現象非常嚴重，已成為導致兒童難治性黴漿菌肺炎發生的主要原因。 【兒童肺炎黴漿菌肺炎診療指南(2023年版)】推薦金振口服液用於肺炎黴漿菌肺炎急性期痰熱閉肺證，疊加公司藥品臨床循證醫學研究的完成，我們看好產品進一步放量。
公司產品
產品梯度儲備豐富，打造長期有利競爭。
（1）金振口服液、熱毒寧註射液、銀杏二萜內酯葡胺註射液三個核心大品種，為公司銷售規模穩定增長打造強壯根基；
（2）布局一批以杏貝止咳顆粒、腰痹通膠囊、復方南星止痛膏等為代表的發展級品種，打造非註射品族群梯隊；
（3）加大培育以天舒膠囊、通塞脈片、龍血通絡膠囊、大株紅景天膠囊等為代表的心腦血管品種，使之成為戰略儲備品種。
公司核心產品業績預測
公司核心三大單品皆處於向上拐點，2024年有望實作較高增長。
（1）金振口服液：兒科中成藥近年行業規模CAGR保持10%+，感冒、止咳祛痰兩個亞類市占率合計達到80%（止咳祛痰維持30%+）， 由於2021年止咳祛痰增速明顯高於行業，且金振口服液高增速延續至2022年，導致2023年銷售額下滑 ，考慮到兒科中成藥競爭格局穩定，且金振口服液在止咳祛痰TOP產品中覆蓋人群更廣、口感更好，且有獨家、基藥品種優勢， 疊加近期循證醫學臨床證據持續完善，為院內推廣提供更強有力的支撐，我們認為2024年金振口服液有望實作較高恢復增長。
（2）熱毒寧註射液：2017年TOP清熱解毒註射劑增加醫保報銷限制以來，2019-2020年主要產品規模下降明顯，2021年開始恢復增長，熱毒寧由於基本在二級及以上醫療機構銷售， 2019年並未出現大幅下滑，其在2020年下滑明顯，2021年增速明顯慢於其他競品（3% VS 20%） ，主要系公司自身銷售重心調整，但公司後續實行「專人專做」，2022年起開啟快速增長， 考慮到熱毒寧註射液在新版醫保目錄中取消「重癥患者」限制，銷售規模尚未恢復峰值，且適應癥有望拓展，我們認為其有望保持較高增速。
（3）銀杏二萜內酯葡胺註射液：2023年版【國家醫保目錄】將其從協定期內談判藥品部份調整至中成藥部份，即納入常規目錄管理，後續銀杏二萜內酯葡胺註射液價格將維持穩定；2023年至今，銀杏二萜研究成果頗豐，在國際神經醫學TOP期刊、JAMA子刊發表研究成果，為學術推廣提供強有力支撐， 促進其在2024年恢復較快增長。 此外，公司還加大打造非註射品族群梯隊，杏貝止咳顆粒、腰痹通膠囊、復方南星止痛膏等醫保+基藥品種有望在基藥「986」政策下加速放量，天舒膠囊、大株紅景天膠囊、龍血通絡膠囊等醫保品種有望在政策促進下實作快速放量。
最近公司業績：2023年Q3
23Q3收入端短期承壓，毛利率持續最佳化
23Q3營業收入9.43億元，同比下降8.31%；歸母凈利潤0.74億元，同比增長5.11%，收入端短期承壓。
23年前三季度公司銷售毛利率為73.69%，同比+2.98個百分點；銷售凈利率為10.29%，同比+1.20個百分點；銷售費用率42.43%，同比+1.33個百分點；管理費用率4.28%，同比+0.37個百分點；研發費用率14.59%，同比+0.60個百分；財務費用率-0.44%，同比-0.27個百分點，前三季度毛利率持續最佳化，盈利能力有所提升。
註射劑業務表現亮眼，非註射劑業務有所回落
公司主營業務收入分產品可拆分為註射液收入15.89億元（+48.70%），熱毒寧註射液銷售額同比增長；口服液收入5.41億元（-24.33%） ，主要由於金振口服液銷售同比下降所致；膠囊收入為6.63億元（-5.26%）；顆粒劑、沖劑收入為2.48億元（+57.41%），杏貝止咳顆粒銷售額上升；片丸劑收入為2.60億元（-1.93%）；貼劑收入為1.55億元（-10.30%）；凝膠劑收入0.18億元（-18.45%）。
點評
中藥註射劑解禁，對於整個行業是個利好， 但是並不是對於中藥行業為一個核彈級別的能帶來10倍以上空間的影響， 且大部份人也許對於使用中藥註射劑有點抵觸，對於業績的拉動不一定會特別有影響。
後續再觀察。
